為規(guī)范收益法評估中折現(xiàn)率的測算，督促資產(chǎn)評估機構(gòu)勤勉盡責(zé)執(zhí)業(yè)，中國資產(chǎn)評估協(xié)會發(fā)布了《資產(chǎn)評估專家指引第12號——收益法評估企業(yè)價值中折現(xiàn)率的測算》（以下簡稱《專家指引》），我會結(jié)合證券評估業(yè)務(wù)特點及執(zhí)業(yè)要求，現(xiàn)就折現(xiàn)率測算涉及的關(guān)鍵參數(shù)作出以下監(jiān)管規(guī)范。資產(chǎn)評估機構(gòu)從事證券服務(wù)業(yè)務(wù)時，應(yīng)當(dāng)按照《專家指引》和本指引的要求測算折現(xiàn)率；如存在特殊情形未按要求或優(yōu)先方法測算的，應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評估報告中充分說明理由。

　　本指引僅針對運用資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）和加權(quán)平均資本成本（WACC）測算折現(xiàn)率涉及的參數(shù)確定，具體包括無風(fēng)險利率、市場風(fēng)險溢價、貝塔系數(shù)、資本結(jié)構(gòu)、特定風(fēng)險報酬率、債權(quán)期望報酬率等。采用風(fēng)險累加等其他方法測算折現(xiàn)率時可以參照本指引。

　　一、基本要求

　　資產(chǎn)評估機構(gòu)執(zhí)行證券評估業(yè)務(wù)，在收益法折現(xiàn)率測算時應(yīng)當(dāng)遵循以下基本要求：

　　一是資產(chǎn)評估機構(gòu)應(yīng)當(dāng)研究制定內(nèi)部統(tǒng)一的測算原則及方法，且一經(jīng)確定不得隨意變更。在執(zhí)業(yè)過程中應(yīng)當(dāng)按照制定的統(tǒng)一要求，保持折現(xiàn)率測算原則及方法的一致性。

　　二是執(zhí)行延續(xù)性評估項目時，應(yīng)當(dāng)關(guān)注不同基準(zhǔn)日折現(xiàn)率測算的合理性，特別是具體參數(shù)等較前次評估基準(zhǔn)日發(fā)生明顯變化的，應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評估報告中充分說明理由。

　　三是確保折現(xiàn)率口徑與預(yù)期收益口徑的一致性，資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）匹配股權(quán)自由現(xiàn)金流，加權(quán)平均資本成本（WACC）匹配企業(yè)自由現(xiàn)金流。各項參數(shù)測算時，應(yīng)當(dāng)充分關(guān)注不同參數(shù)在樣本選取、風(fēng)險考量、參數(shù)匹配等方面的一致性。

　　二、無風(fēng)險利率

　 （一）現(xiàn)行做法

     資產(chǎn)評估機構(gòu)測算無風(fēng)險利率時，通常參考中國國債利率確定，但在債券期限、利率、范圍選擇等方面存在差異。一是債券期限，存在距離評估基準(zhǔn)日剩余年限10年期以上、10年期、5年期以上、5年期等不同情形。二是債券利率，存在票面利率或到期收益率等不同情形。三是債券范圍，存在選取全部國債、多支國債、單支國債等不同情形。

　 （二）專家指引

　　持續(xù)經(jīng)營假設(shè)前提下的企業(yè)價值評估中，無風(fēng)險利率可以采用剩余到期年限10年期或10年期以上國債的到期收益率?！?nbsp;

   （三）監(jiān)管要求

　　資產(chǎn)評估機構(gòu)執(zhí)行證券評估業(yè)務(wù)，在確定無風(fēng)險利率時應(yīng)當(dāng)遵循以下要求：

　　一是應(yīng)當(dāng)關(guān)注國債剩余到期年限與企業(yè)現(xiàn)金流時間期限的匹配性，持續(xù)經(jīng)營假設(shè)前提下應(yīng)當(dāng)選擇剩余到期年限10年期或10年期以上的國債。

　　二是應(yīng)當(dāng)選擇國債的到期收益率作為無風(fēng)險利率，并明確國債的選取范圍。

　　三是應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評估報告中充分披露國債選取的期限、利率、范圍、確定方式、數(shù)據(jù)來源等。

　　三、市場風(fēng)險溢價　　

   （一）現(xiàn)行做法

　　資產(chǎn)評估機構(gòu)測算市場風(fēng)險溢價時，在計算方法、樣本選擇、數(shù)據(jù)引用等方面存在差異。一是計算方法，存在參照中國證券市場數(shù)據(jù)計算、采用其他成熟國家證券市場數(shù)據(jù)加中國國家風(fēng)險補償?shù)炔煌樾?。二是樣本?shù)據(jù)，參照中國證券市場數(shù)據(jù)計算時，樣本數(shù)據(jù)在指數(shù)類型、時間跨度、數(shù)據(jù)頻率、平均方法等方面均存在不同情形。如指數(shù)類型存在上證綜指、滬深300、深證成指、上證180、深證100等，時間跨度存在10年期、10年期以上等，數(shù)據(jù)頻率存在日數(shù)據(jù)、周數(shù)據(jù)、月數(shù)據(jù)等，平均方法存在幾何平均和算數(shù)平均等不同情形。三是引用數(shù)據(jù)，存在引用達摩達蘭教授（Aswath Damodaran）、伊博森公司（Ibbotson Associates）、道衡公司（Duff & Phelps）等不同專家學(xué)者或?qū)I(yè)機構(gòu)發(fā)布的研究數(shù)據(jù)等不同情形。

　 （二）專家指引

　　中國市場風(fēng)險溢價通?？梢岳弥袊C券市場指數(shù)的歷史風(fēng)險溢價數(shù)據(jù)計算、采用其他成熟資本市場風(fēng)險溢價調(diào)整方法、引用相關(guān)專家學(xué)者或?qū)I(yè)機構(gòu)研究發(fā)布的數(shù)據(jù)。

　  （三）監(jiān)管要求

　　資產(chǎn)評估機構(gòu)執(zhí)行證券評估業(yè)務(wù)，在確定市場風(fēng)險溢價時應(yīng)當(dāng)遵循以下要求：

　　一是如果被評估企業(yè)主要經(jīng)營業(yè)務(wù)在中國境內(nèi)，應(yīng)當(dāng)優(yōu)先選擇利用中國證券市場指數(shù)的歷史風(fēng)險溢價數(shù)據(jù)進行計算。　　

      二是計算時應(yīng)當(dāng)綜合考慮樣本的市場代表性、與被評估企業(yè)的相關(guān)性，以及與無風(fēng)險利率的匹配性，合理確定樣本數(shù)據(jù)的指數(shù)類型、時間跨度、數(shù)據(jù)頻率、平均方法等。

　　三是應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評估報告中充分披露市場風(fēng)險溢價的計算方法、樣本選取標(biāo)準(zhǔn)、數(shù)據(jù)來源等。

　　四、貝塔系數(shù)

　 （一）現(xiàn)行做法

　　資產(chǎn)評估機構(gòu)測算貝塔系數(shù)時，在可比公司、貝塔周期、數(shù)據(jù)調(diào)整等方面存在差異。一是可比公司，在行業(yè)分類、樣本數(shù)量等方面存在不同情形，如行業(yè)分類存在證監(jiān)會、Wind、申萬等不同分類，可比公司數(shù)量存在5家及以下、5-10家、10家及以上等不同情形。二是貝塔周期，存在100周、2年、3年、5年等不同情形。三是數(shù)據(jù)調(diào)整，在布魯姆調(diào)整法、異常值剔除等方面存在不同情形。

　 （二）專家指引

　　非上市公司的股權(quán)貝塔系數(shù)，通常由多家可比上市公司的平均股權(quán)貝塔系數(shù)調(diào)整得到。其中，可比上市公司的股權(quán)貝塔系數(shù)可以通過回歸方法計算得到，也可以從相關(guān)數(shù)據(jù)平臺查詢獲取。

　 （三）監(jiān)管要求

　　資產(chǎn)評估機構(gòu)執(zhí)行證券評估業(yè)務(wù)，在確定貝塔系數(shù)時應(yīng)當(dāng)遵循以下要求：

　　一是應(yīng)當(dāng)綜合考慮可比公司與被評估企業(yè)在業(yè)務(wù)類型、企業(yè)規(guī)模、盈利能力、成長性、行業(yè)競爭力、企業(yè)發(fā)展階段等多方面的可比性，合理確定關(guān)鍵可比指標(biāo)，選取恰當(dāng)?shù)目杀裙荆?yīng)當(dāng)充分考慮可比公司數(shù)量與可比性的平衡。

　　二是應(yīng)當(dāng)結(jié)合可比公司數(shù)量、可比性、上市年限等因素，選取合理時間跨度的貝塔數(shù)據(jù)。

　　三是應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評估報告中充分披露可比公司的選取標(biāo)準(zhǔn)及公司情況、貝塔系數(shù)的確定過程及結(jié)果、數(shù)據(jù)來源等。

　　五、資本結(jié)構(gòu)

　  （一）現(xiàn)行做法

　　資產(chǎn)評估機構(gòu)測算資本結(jié)構(gòu)時，在確定方法、債權(quán)股權(quán)取值等方面存在差異。一是確定方法，存在目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)、企業(yè)真實資本結(jié)構(gòu)、固定或變動資本結(jié)構(gòu)等不同情形。二是債權(quán)股權(quán)取值，存在市場價值、賬面價值等不同情形。

　  （二）專家指引

　　資本結(jié)構(gòu)一般可以采用被評估企業(yè)評估基準(zhǔn)日的真實資本結(jié)構(gòu)，也可以參考可比公司、行業(yè)資本結(jié)構(gòu)水平采用目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)；債權(quán)和股權(quán)的比例，建議采用市場價值計算。

　  （三）監(jiān)管要求

　　資產(chǎn)評估機構(gòu)執(zhí)行證券評估業(yè)務(wù)，在確定資本結(jié)構(gòu)時應(yīng)當(dāng)遵循以下要求：

　　一是如果采用目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)合理分析被評估企業(yè)與可比公司在融資能力、融資成本等方面的差異，并結(jié)合被評估企業(yè)未來年度的融資情況，確定合理的資本結(jié)構(gòu)；如果采用真實資本結(jié)構(gòu)，其前提是企業(yè)的發(fā)展趨于穩(wěn)定；如果采用變動資本結(jié)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)明確選取理由以及不同資本結(jié)構(gòu)的劃分標(biāo)準(zhǔn)、時點等；確定資本結(jié)構(gòu)時，應(yīng)當(dāng)考慮與債權(quán)期望報酬率的匹配性以及在計算模型中應(yīng)用的一致性。

　　二是應(yīng)當(dāng)采用市場價值計算債權(quán)和股權(quán)的比例；采用賬面價值計算的，應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評估報告中充分說明理由。如果被評估企業(yè)涉及優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券等，應(yīng)當(dāng)予以特別關(guān)注。

　　三是應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評估報告中充分披露資本結(jié)構(gòu)的確定方法、分析過程、預(yù)測依據(jù)等。

　　六、特定風(fēng)險報酬率

　 （一）現(xiàn)行做法

　　資產(chǎn)評估機構(gòu)測算特定風(fēng)險報酬率時，在確定方法、判斷方式等方面存在差異。一是確定方法，存在回歸分析、拆分確定、經(jīng)驗判斷等不同情形。二是判斷方式，特定風(fēng)險報酬率通常依賴資產(chǎn)評估人員的專業(yè)判斷，存在主觀性差異。

　 （二）專家指引

　　特定風(fēng)險報酬率一般可以通過多因素回歸分析等數(shù)理統(tǒng)計方法計算得出，也可以拆分為規(guī)模溢價和其他特定風(fēng)險溢價進行確定，還可以在綜合分析企業(yè)規(guī)模、核心競爭力、大客戶和關(guān)鍵供應(yīng)商依賴等因素的基礎(chǔ)上根據(jù)經(jīng)驗進行判斷。

　 （三）監(jiān)管要求

　　資產(chǎn)評估機構(gòu)執(zhí)行證券評估業(yè)務(wù)，在確定特定風(fēng)險報酬率時應(yīng)當(dāng)遵循以下要求：

　　一是應(yīng)當(dāng)明確采用的具體方法，涉及專業(yè)判斷時應(yīng)當(dāng)綜合考慮被評估企業(yè)的風(fēng)險特征、企業(yè)規(guī)模、業(yè)務(wù)模式、所處經(jīng)營階段、核心競爭力、主要客戶及供應(yīng)商依賴等因素，確定合理的特定風(fēng)險報酬率。

　　二是應(yīng)當(dāng)綜合考慮特定風(fēng)險報酬率的取值，其在股權(quán)折現(xiàn)率整體中的權(quán)重應(yīng)當(dāng)具有合理性。

　　三是應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評估報告中充分披露特定風(fēng)險報酬率的確定方法、分析過程、預(yù)測依據(jù)等。

　　七、債權(quán)期望報酬率

　 （一）現(xiàn)行做法

　　資產(chǎn)評估機構(gòu)測算債權(quán)期望報酬率時，在利率選取方面存在參考銀行貸款市場利率、被評估企業(yè)實際債務(wù)利率等不同情形。

　 （二）專家指引

　　債權(quán)期望報酬率一般可以全國銀行間同業(yè)拆借中心公布的貸款市場報價利率（LPR）為基礎(chǔ)調(diào)整得出；也可以采用被評估企業(yè)的實際債務(wù)利率，但其前提是其利率水平與市場利率不存在較大偏差。

　 （三）監(jiān)管要求

　　資產(chǎn)評估機構(gòu)執(zhí)行證券評估業(yè)務(wù)，在確定債權(quán)期望報酬率時應(yīng)當(dāng)遵循以下要求：

　　一是如果參考銀行貸款市場利率（LPR），應(yīng)當(dāng)充分考慮被評估企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績、資本結(jié)構(gòu)、信用風(fēng)險、抵質(zhì)押以及第三方擔(dān)保等因素；如果采用非市場利率，應(yīng)當(dāng)綜合考慮被評估企業(yè)的融資渠道、債務(wù)成本、償債能力以及與市場利率的偏差等因素，確定合理的債權(quán)期望報酬率。

　　二是應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評估報告中充分披露債權(quán)期望報酬率的確定方法、分析過程、數(shù)據(jù)來源等。

　　八、附則

　 （一）商譽減值測試等以財務(wù)報告為目的的評估，涉及收益法折現(xiàn)率測算的應(yīng)當(dāng)遵照相關(guān)執(zhí)業(yè)準(zhǔn)則要求并參照本指引。

　 （二）會計師事務(wù)所等其他機構(gòu)從事證券服務(wù)業(yè)務(wù)，涉及收益法折現(xiàn)率測算的應(yīng)當(dāng)遵照相關(guān)執(zhí)業(yè)準(zhǔn)則要求并參照本指引。 

　　本指引自發(fā)布之日起施行。